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（来源：BFC汇谈）
10月美债明显反弹，10年期收益率从此前约5.36%的高点回落至4.95%附近。美联储此次按兵不动，并未打断这轮行情。不过，要判断反弹还能走多远，需要先分清此前收益率为什么下降，以及这些推动力是否仍在。
10月中旬，AI相关融资担忧扰动信用市场，信用利差走阔，美债获得避险需求。同期，技术面观察到部分空头退出、CTA仓位拥挤程度下降。因此，这轮上涨既有风险偏好回落的影响，也有仓位调整的推动，不能全部理解为市场下调了增长和通胀预期。空头回补能够解释部分涨幅，但缺少连续仓位数据，尚不能据此判断买盘已经耗尽。
信用市场则出现了一些变化。此前，不同信用债利差变动的相关性上升，波动更趋同步；近期急性压力已有所缓和，但融资担忧尚未消失。如果压力再次扩大，避险需求仍可能推动美债上涨，无须等到投资和就业数据真正转弱。反过来，若信用市场继续企稳，这部分需求进一步增强的理由就会减少。
政策端暂时没有提供太多新增利好。美联储将增长描述从“稳健”上调为“强劲”，同时仍认为通胀偏高。会后12月加息定价由23bp降至约21bp，调整幅度有限。这至少说明，市场没有因本次按兵不动而明显撤回下一次加息预期。经济仍有韧性、通胀仍偏高，也使美联储难以明确释放结束紧缩的信号。
另一个近期变量是11月季度再融资安排。市场已有削减长端发行的讨论，但尚未落实。若实际安排比预期更少，长债仍可能获得供给端支持；不过，既然减量已被讨论，最终能推动多大行情，取决于公布结果超出预期多少，而不是只看发行量有没有下降。这意味着，即使经济数据没有转弱，美债也并非没有继续反弹的机会。
综合来看，笔者更倾向于反弹放慢、行情转入震荡。信用压力有所缓和，12月加息预期却大体保留，现有信息还不足以支持收益率持续快速下行。接下来，若长端供给低于预期，反弹仍有延续空间；若再融资安排没有惊喜、信用市场继续企稳，收益率回升的可能性就会增加。相比继续交易一次已经落地的暂停，供给安排和信用风险的下一步变化更值得关注。
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